2018年6月29日星期五

品中資 [羅國森] 2018 06 29


小米招股價真的厚道?


  《品中資》夾首隻「同股不同權」架構上市的小米(01810),有點生不逢時,因為小
米招股這星期,適逢中美貿易戰升溫,加上世界盃進行得如火如荼,不少投資者都索性沽貨離場
,令到認購的反應也較預期差,公開發售部分,據聞只是超額8倍而已。
  撇除以上的「技術性」因素,當然,最令投資者卻步的原因,始終不離小米的估值仍然偏高
有關(對小投資者來說,股權架構如何安排不是最重要)。
  上星期我在本欄寫了一篇小米的品評,但當時我還未詳細閱讀小米的招股書,趁過去一星期
觀看世界盃之餘,也重點地看了小米的招股書一遍。
  我相信,小米的創辦人和現時的管理層都沒有否認,他們這次推銷小米的股票,沒有像他們
推銷小米的產品(硬件)一樣,以所謂的「感動人心,價格厚道」原則來定價。
  否則,他們也不用鼓其如簧之舌,去說服投資者,他們不是純粹的硬件公司,而是「鐵人三
項」的硬件+新零售+互聯網的獨一無二的全能型公司,所以值得享有較高估值。
  我在小米的招股書中,罕有地發現一封「「來自董事長的公開信」,即由小米董事長雷軍寫
給投資者的,以軟性的手法向投資者交代小米是誰,以及小米為甚麼而奮鬥。
 
*雷軍給投資者的公開信*
 
  傳統上,招股書都是客觀地陳述上市公司的業務、歷史、業績、集資用途,以及前景等等,
某程度上是很枯燥的。但這次小米反其道而行(也看到小米獨特的一面?),由董事長雷軍親自
向投資者說話(內容其實改編自招股書中的業務部分,但用較軟性的筆鋒)。
  看完這封信,我更深信,小米確實是以蘋果為仿效對象,但就跟蘋果劃清一條界線,那就是
,小米不是只顧追求高毛利的公司。
  「優秀的公司賺的是利潤,卓越的公司贏的是人心。」
  「一件成本15美元的襯衣,在中國的商店裡要賣到150美元,定倍率有驚人的10倍、
一雙鞋要加5到10倍,一條領帶要加20多倍,這樣的例子舉不勝數。但我始終難以理解,為
甚麼生產和流通的效率長期不能提高?為甚麼商業運轉中間環節的巨大耗損要讓用戶買單(我估
計是埋單的意思)?為甚麼所有cost down的努力都只在那10%的生產成本中摳索,
而從不向無謂耗損的那90%運營、交易成本開刀?」以上撮錄自雷軍給投資者的信的部分內容

  因此,小米上下都以「感動人心、價格厚道」這八個字作為公司的價值觀和精神信條。
  「『感動人心、價格厚道』不是一句空話,這八個字是我們的價值觀和精神信條。在此,我
要向所有現有和潛在的用戶承諾:從2018年起,小米每年整體硬件業務的綜合淨利率不會超
過5%。如有超出部分,我們都將回饋給用戶。」
  「我們始終堅信,我們的信念-大眾消費商應該主動控制合理的利潤-將成為不可阻擋的時
代潮流,任何貪戀高我利的舉措都將走向一條不歸之路。」
 
*下限定價還算厚道*
 
  除了這封「軟銷」的信之外,今次小米招股還有一個特別的地方,其實也跟她的定價有關,
那就是,招股價範圍的上下限特闊,17至22元的範圍,上下相差近三成,是較為少見的。
  過去半年,幾隻熱門新經濟股的招股價範圍,也沒有小米這麼闊,最闊的閱文
(00772)也不過一成半左右,而最終,那些新股都以上限定價。
  但小米卻高達三成,而且有機會以下限的17元(或接近下限)定價。如是的話,那麼,她
的2018和2019年預期市盈率分別是39倍和23倍,總算有點厚道,但還未算感動投資
者的心吧!早前大部分評論都以小米的上限價來計算她的市盈率。
  「厚道的人運氣不會太差。請和我們一起,永遠相信美好的事情即將發生。」
  這是公開信最後一句話。
  但願如此!

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