2018年5月28日星期一

陶冬財經天下 2018 05 28


意國政局已變天 全球財政漸分歧


  上周風險資產市場中恐懼再據上風,兩條主線令資金感到擔憂,去風險權重又一次主導價格走勢。第一條主線來自歐洲,意大利兩大極端政黨達成協議組建聯合政府,兩個政府對歐元區均持懷疑態度,他們推出的財政部長人選更遭到總統的反對,星期五組閣難產,意大利股市、債市暴跌。同時西班牙聯合政府成員中爆出貪污醜聞,反對派向拉霍伊內閣提出不信任案,資金擔心西班牙政局就此不穩,西班牙債券亦遭拋售。第二條主線來自華盛頓,在朝鮮威脅退出特金會之後,白宮直接宣佈取消新加坡峰會,為朝鮮半島無核化蒙上陰影(儘管雙方均表示願意重回談判桌)。中美貿易談判也一波三折,白宮的立場反覆,國會山干預對某中國公司制裁,同時歐洲日本對美國的單方面貿易制裁提出反擊方案,貿易戰烽煙四起,市場深感擔憂。除此之外,委內瑞拉經濟處在崩潰狀態,產油能力嚴重下降,石油價格一度大幅上揚,但是俄羅斯和沙特聯合出手,每天多產出一百萬桶原油,加上特朗普的推特干預,布蘭特油價期貨跌回80美元樓下。風險偏好出現變化,黃金價格上揚。德國、美國債券和瑞士法郎成為避險天堂,美國十年期利率決定性地跌破3%大關,長短段利差收窄。



  意大利極端政黨組成聯盟,獲得組閣權,歐洲第四大經濟體的財政狀況及會否脫歐均成為市場焦點,資金擔心Italexit。意大利國債連續第二個星期被拋售,意大利十年期國債與德國十年期之間的利差暴漲到近130點,為歐債危機以來最大。相對於西班牙,意大利在消減財政赤字上步伐較慢,債市集資成本突漲,對財政可持續性構成衝擊。穆迪隨即將該國Baa2的主權評級列入觀察名單,理由是「市場轉弱影響財政穩定,過去的改革措施可能被逆轉,改革停滯。」筆者認為,市場對意大利局勢過去過度樂觀,所以最近比較狼狽,新政府在脫歐問題上受到各種制約,短期難有大動作,改革面臨反覆甚至停滯則難以避免,部分減稅勢在必為,不過最大的挑戰可能是口無遮攔的言論令市場感到震驚,造成資產價格上的動盪。意大利國債利率上升,應該不會令歐債危機重臨,因為歐洲央行在把控市場流動性上既有經驗還有彈藥。



  過去的十年,是全球貨幣政策高度一致的時期;未來的五年,則是財政政策大幅分歧的時期。美國的財政政策受到特朗普稅改的影響而處在擴張期,財政赤字趨向GDP5-6%,這是和平時期和經濟上行周期中世界上所見的最大債務惡化。歐洲堅守中性的財政政策。日本則預計走出安倍擴張,財政政策進入收縮期。中國的地方財政預計明顯收縮而中央財政有空間更積極一點。各國財政政策如此的分道揚鑣,的確十分罕見,也會帶來增長上、匯率上的變數。最明顯的是,美國經濟增長和通貨膨脹會加快,歐洲、中國穩中略降,而日本經濟則下滑。如果這個屬實,未來一段時間可能只有美國聯儲有底氣和壓力加息,美元短期仍然看漲。然而,美國財政狀況的中期迅速惡化,又帶來貿易狀況的惡化,最終美元失去上升動力,美元中期看跌。當然,匯率走勢受到其他許多因素的作用,單一因素未必如理論般主導美元走勢,但是筆者認為財政政策的多樣化發展應該成為未來資產價格分歧的一個重要因素。



  本周數據焦點是5月非農就業數據,預計增加185K,時薪增長2.7%。市場焦點是西班牙、意大利政局變化。地緣政治焦點則是特金會的下文。

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